德银巨亏引发债券偿付质疑 市场担忧重回危机

农历新年伊始，以德意志银行为代表的欧洲银行业出现了罕见的股债双向大跌，一时间，市场会否重回2008年危机的担忧愈演愈烈，而其导火索正是应对金融危机应运而生的应急可转债（Contingent Convertibles，简称CoCo债券）。

所谓CoCo债，2008年金融危机后被设计推出，目的是在银行陷入危机的时候，通过债转股或债券本金减记来提高银行资本充足率、补充流动性。后来巴塞尔协议III对于银行资本充足率和杠杆率的要求刺激了欧洲银行CoCo债的发行。

作为德国乃至欧洲规模最大的银行之一，德意志银行目前有17.5亿欧元应急可转债。随着其在2月初公布了2015年大幅亏损68亿欧元，市场担忧德银可能无法按时足额偿付，质疑不仅使得德意志银行股价持续大跌近40%，并带来了全球范围的CoCo债抛售以及欧洲银行业全面大跌。

截至2月15日交易结束，德银年内跌幅达到32%，欧洲Stoxx 600银行业指数年内也已下跌24.6%。两者走势高度相关。

Bespoke投资集团投资分析师George Pearkes表示，尽管来势凶猛，与欧洲债券整体规模相比，银行的CoCo债券事实上规模很小，因此难以真正发生2008年雷曼危机类似的影响。但他同时表示，全球对CoCo债的抛售已经形成。

CoCo债风险

近年CoCo债券越来越普及，原因是CoCo债券可获监管机构视为银行补充一级资本的认可工具之一，因此又称为“额外一级资本”；另一方面，由于CoCo债的风险较一般债券为高，因此其孳息率亦较高，据巴克莱指出，CoCo债券去年回报率约7%，对于面临负利率的专业机构投资者而言相当具吸引力。

根据彭博报道，目前欧洲银行发行CoCo债的规模约有900亿美元。穆迪报告指，截至去年CoCo债发行规模最大者为瑞信，接近193亿美元。

而直到近期，面对欧洲银行业惨淡亏损的业绩，追逐高回报率的投资者才感到危机。

“大到不能倒”的德银在去年第三季度的税后亏损达到了60.24亿欧元，远超雷曼兄弟2008年二季度亏损的39亿美元。而就在今年1月28日，德银宣布2015年第四季度继续亏损21亿欧元，整个2015年德银亏损68亿欧元。

高盛表示，自2008年金融海啸以来，欧洲银行“去杠杆”并不如美资银行积极，加上欧洲银行大多数都依赖保留盈余来作为满足资本要求的途径，故一旦盈利下跌，其资本水平势将受到影响。

高盛指出，目前信贷市场正反映系统性风险发生的可能性，而投资者对欧洲银行的不信任亦可以理解。

新版的“雷曼时刻”

分析者认为，本次危机扩散的可能性相对不大。

首先，欧洲银行获得短期资金解困的途径远多过2008年，而增资压力亦不如欧债危机般严峻。现时，欧洲银行可以通过资产负债表流动性、货币市场、存款，以及欧洲央行提供的长期再融资操作和紧急流动性援助等措施。

其次，即使CoCo债券出现停止支付债息的情况，影响亦不及雷曼破产般深远，因为CoCo债券的对象是专业机构投资者，交投向来疏落，按规定一般投资者不能参与。此外，与雷曼倒于次贷CDO不同，CoCo债券可转换成股份，投资者并不是全输。

同时，德国政府的态度也极为关键。德国财长朔伊布勒曾表示，德银拥有充足资本。事实上，一旦金融机构大到严重影响一国经济时，政府是很难不施以援手的。德银是德国最大的投资银行和金融集团，市场对政府出手救助更是充满信心。

事情正在向好的方向发展，德银开始自救了。德银上周五宣布了54亿美元债券回购计划。其中欧元计价的无担保债券回购规模为33.8亿美元，美元计价的债券规模为20亿美元。此外，德银还表示公司流动性充裕，因此本次回购不会改变原有融资计划。

银行盈利能力为核心问题

CoCo债危机虽不会像2008年金融危机那样影响广而深远，但暴露了欧洲银行业虚弱的基本面。华尔街日报认为，目前的银行并未达到2008年危机的风险，但在很多方面来看，情况比2008年还要糟糕――整个欧洲银行业的风险在于长期盈利能力的缺失，而欧洲央行早已弹尽粮绝，无力扭转这一局势。

华泰证券表示，欧洲银行的弱基本面引起市场对CoCo债高收益和高风险之间的重新评估。2015年三季度以来，德银等欧洲银行的盈利状况恶化，在对银行利润和经济增长预期降低的背景下，市场对银行部门的债券和股票的估值已经迅速下降。德银的CoCo债价格在2015年三季度曝出利润巨亏后就开始下跌，其2014年11月发布的规模15亿美金的CoCo债，在2015年底估价超过97%，而在2月9日作价已经低至面值的71%。

自2015年以来，欧洲主要商业银行股价全线下跌，今年以来跌幅加大，跌势加速。年初至今，欧洲主要商业银行股价普遍下跌20%-40%，延续去年以来的跌势，其中UBS、法国农业信贷、巴克莱、德银、法国兴业以及瑞信年内跌幅均超过25%。而自2015年至今，苏格兰皇家银行、德银、瑞信、渣打、西班牙桑坦德银行等跌幅已接近或超过40%。